應收賬款的持續攀升，也讓沃福百瑞的業務開展愈發被動。　　

　　欲沖擊A股“枸杞第一股”的沃福百瑞在遭遇諸多質疑后，近期，深交所官網宣布，寧夏沃福百瑞枸杞產業股份有限公司（以下簡稱沃福百瑞）創業板上市事宜暫緩審議。沃福百瑞由此成為今年上會遭暫緩表決的第6家企業。

　　與其一同上會的杭州屹通新材料股份有限公司和浙江潤陽新材料科技股份有限公司均順利通過首發審核。在審核會議上，創業板上市委對沃福百瑞的諸多問題進行了詢問，但公司的解釋顯然未能達到發審委的要求。

　　據《每日財報》了解，沃福百瑞成立于2005年，主要從事枸杞和枸杞深加工產品的研發、生產和銷售，產品涵蓋枸杞干果、枸杞原汁、枸杞濃縮汁、枸杞果汁飲料、枸杞籽油、枸杞粉、枸杞多糖等多個品類。

　　值得注意的是，由于嚴重依賴海外市場，且前兩大客戶的銷售收入占比近8成，引起了創業板上市的重點關注，同時客戶集中還導致了應收賬款激增。此外，下游客戶涉嫌傳銷且公司向關聯方利益輸送等問題正在日益暴露。

 

　　依賴海外市場、客戶集中度高引關注

　　據沃福百瑞招股書，2017年—2019年，公司營收分別為1.22億、1.86億、2.66億；歸母凈利潤分別為0.19億、0.66億、0.88億。公司產品以出口銷售為主，客戶集中度高且大都居于海外。

　　2017年至2019年，公司出口銷售收入分別為8886.46萬元、1.56億元和2.32億元，出口銷售收入占同期主營業務收入的比例分別為73.59％、85.95％和87.83％。

　　這說明“保溫杯里泡枸杞”似乎不再僅是中國中年人的標配，也正在受到歐美國家的歡迎。《每日財報》注意到，沃福百瑞營收不僅嚴重依賴出口，并且存在客戶集中度過高的風險。

　　所以，沃福百瑞實際上算是一家枸杞出口企業，公司業務重度依賴美國、德國、法國等國家和地區，2018年下半年以來，中美貿易摩擦有所升級，美國對中國輸美商品加征關稅稅率，客觀上對枸杞的出口貿易產生負面影響。

　　據招股書顯示，2019年沃福百瑞前五大客戶分別為美國YoungLiving、美國ABB&；德國ABI、膳源百健、澳大利亞ArrowFoods、荷蘭NutlandBV。

　　2017年－2019年，公司前五大客戶銷售收入占同期主營業務收入的比例分別為75.21％、82.38％和85.11％，公司對于大客戶的依賴性逐步提高。

　　其中第一大客戶美國YoungLiving銷售收入占比分別為43.15％、49.01％和43.24％，皆在4成以上。公司第二大客戶美國ABB&；德國ABI的銷售收入占比分別為18.19％、26.19％和36.25％。

　　兩大客戶的銷售收入合計占比達79.49％，直接決定著沃福百瑞的生死存亡。因此對投資者來說，沃福百瑞這一近乎畸形的客戶結構所隱藏的風險絕不可忽視。

　　因此在9月10日的審核會上，創業板上市委重點問詢沃福百瑞的客戶自身銷售情況，特別是海外客戶實際情況等問題。如要求沃福百瑞說明前兩大客戶自身的銷售情況、市場份額以及前述客戶經營風險對發行人的影響。

　　并請保薦人代表說明具體核查程序及核查結論，另外，創業板上市委還要求沃福百瑞說明，2020年7月至今對美國ABB&；德國ABI銷售訂單、出口報關通關、對方付款的情況。

 

　　應收賬款持續激增 募投必要性存疑

　　客戶集中度高導致了沃福百瑞應收賬款出現快速增加，并給公司帶來了一定的壞賬損失風險。數據顯示，2017年－2019年，沃福百瑞應收賬款余額分別為 2258.91 萬元、5697.30 萬元和 9818.38 萬元，連續三年出現大幅增長。

　　由于公司應收賬款余額增速遠超過公司主營業務收入增速，沃福百瑞應收賬款在營收中的比例也在持續攀升。又因為客戶集中，沃福百瑞應收賬款也非常集中，主要來自于美國 Young Living、美國 ABB&；德國 ABI 兩大客戶。

　　招股書顯示，過去三年，美國Young Living、美國ABB&；德國ABI應收賬款余額合計分別為1213.11萬元、4783.14萬元和9105.65萬元，占同期末應收賬款余額的比例分別為53.70％、83.95％和 92.74％。

　　商業上自古就有“客大欺店，店大欺客”的傳統，由于過度依賴兩位大客戶，導致沃福百瑞缺乏足夠的話語權，賬款被下游客戶占據，應收賬款的持續攀升，也讓沃福百瑞的業務開展愈發被動。

　　從收入構成上看，沃福百瑞共有枸杞干果、枸杞汁以及枸杞深加工產品三大業務。其中，枸杞干果和枸杞汁為公司主要收入來源，過去三年，二者合計銷售收入占主營業務收入的比例分別為93.58％、92.72％和96.23％。

　　與此同時，沃福百瑞枸杞深加工產品占比卻呈下降趨勢，過去三年分別為6.22％、7.03％、3.24％。2019年，公司枸杞深加工產品收入為854.98萬元，較上一年下滑33％。

　　在此背景下，沃福百瑞擬通過本次IPO募資3.88億元，分別用于枸杞深加工項目（3.38億元）、及補充流動資金。但在該業務收入占比下滑的背景下，募投項目的必要性及日后的產能消化能力受到廣泛質疑。

 

　　客戶涉嫌傳銷，向關聯方利益輸送

　　實際上，發審委特別關注沃福百瑞的客戶情況還有一個重要的原因就是公司客戶有傳銷嫌疑。

　　沃福百瑞有一款名為“小紅帽”的產品，由膳源百健代理，膳源百健在產品銷售上采取的是層層代理的模式，只要以258元/盒的價格，購買12盒“小紅帽”產品（一盒有7支，每支50ml）便可以注冊成為店長。

　　然后再購買1.28萬元，便可成為市級代理；再購買12萬元，就能成為省級代理，層級越高，利潤越大。從膳源百健的運作模式上看，其具有傳銷公司的諸多特征（如金字塔特征），存在傳銷嫌疑。

　　而且銷售人員還對外表示，這款神奇的“果汁”對治療失眠、提升視力、視網膜癥、糖尿病、補腎壯陽都有奇效，枸杞只是一種補品而已，這種營銷說辭顯然是脫離科學實際的。

　　此外，沃福百瑞的第一大客戶美國YoungLiving也曾涉及傳銷，在wiki百科英文網站上，YoungLiving至今還名列在“傳銷公司名單”這一詞條下。

　　實際上這里還存在一個問題，就是膳源百健是沃福百瑞的關聯方，二者之間關系密切，而且沃福百瑞在報告期內明目張膽地進行了利益輸送。

　　招股書顯示，2018年和2019年，公司向膳源百健銷售枸杞果汁飲料收入分別為97萬元和286.68萬元。銷售均價較公司向非關聯方銷售相同規格枸杞果汁飲料均價分別低34.52％和39.36％，較非關聯方國內銷售均價分別低41.03％和39.27％。

　　值得注意的是，沃福百瑞主營的是枸杞類產品，2017年－2019年，沃福百瑞向個人采購枸杞干果金額分別為3373.08萬元、3326.13萬元、3602.07萬元，采購金額占同期枸杞干果采購總額占比分別為60.02％、43.62％、35.92％。

　　總之，沃福百瑞想要繼續上市，必須對發審委的上述諸多疑問做出一個合理的解釋。